Bienvenue dans notre newsletter institutionnelle, Crypto Long & Short. Cette semaine:
- Ruchir Gupta sur la façon dont nous nous dirigeons vers un véritable marché à revenu fixe pour un rendement crypto-natif.
- Clara Garcia Prieto sur le fait que Bitcoin devienne une garantie courante, mais la plupart ne sont pas préparés à ses risques.
- Les grands titres auxquels les institutions devraient prêter attention en Francisco Rodrigues.
- Les volumes de cartes cryptographiques ont atteint un record de 140 millions de dollars dans le graphique de la semaine.
Points de vue d’experts
Lorsque le prix cesse de fonctionner, le rendement commence à compter
– Par Ruchir Guptaco-fondateur, Gyld Finance
Il existe une tendance qui se répète dans toutes les classes d’actifs. Les marchés haussiers sont simples : acheter du risque, rouler en bêta, tout ressemble à du génie. Ensuite, les conditions changent, l’effet de levier se dénoue, les volumes diminuent et la question passe de « combien avez-vous gagné » à « qu’est-ce que vous gagnez réellement en attendant ».
La crypto est actuellement dans cette évolution. Les prix se sont considérablement corrigés, le bitcoin étant environ 50 % inférieur à son sommet. Le positionnement spéculatif s’est comprimé. Les taux de financement perpétuel se sont normalisés. Pour les investisseurs qui détiennent des actifs numériques grâce à cela, le rendement est devenu le coussin qui rend utile de rester dans le commerce.
Le jalonnement Ether (ETH), tel que mesuré par le taux de jalonnement composite d’éther de référence (CESR)rapporte environ 2,5 % à 4 % en rythme annualisé. Récompenses du validateur Solana (SOL) se rapproche de 6 à 8 %. Les protocoles de prêt offrent des taux variables selon les types de garanties. Le rendement crypto-natif est réel, diversifié selon les sources et ne nécessite pas d’appréciation des prix.
La preuve la plus claire réside dans les données de participation au jalonnement. L’offre de jalonnement d’ETH a atteint des sommets sans précédentavec près de 30 % de tous les ETH mis en jeu actuellement. Cette croissance s’est poursuivie malgré des périodes de faiblesse significative des prix. Les répartiteurs ont continué à miser indépendamment de ce que faisait l’ETH sur les marchés au comptant, car le rendement était là, indépendamment du prix.
Les institutions l’ont remarqué. Après le La SEC a apporté une clarté réglementaire autour du staking dans des fonds enregistrés aux États-Unis l’année dernière, près d’une vingtaine d’ETF et ETP liés au staking ont été lancés ou déposés, y compris iShares Staked Ethereum Trust de BlackRock et des produits de VanEck, Grayscale et Fidelity, plus que toutes les années précédentes réunies. Morgan Stanley, qui gère environ 8 000 milliards de dollars d’actifs clients, a demandé en février une charte de banque nationale de confiance du Bureau du contrôleur de la monnaie (OCC) pour offrir des services de garde et de jalonnement de crypto-monnaies à ses clients investisseurs.
Mais chacun de ces produits est aujourd’hui un fonds passif. Vous obtenez un rendement quel que soit le taux payé par le réseau, associé à une exposition aux prix, sans possibilité de gérer la durée ou d’isoler les revenus du principal. Cela laisse beaucoup de choses sur la table.
Le rendement du Staking présente deux caractéristiques qui le rendent particulièrement intéressant en tant que marché négocié :
Premièrement, les récompenses sont variables et dépendent de l’activité au niveau du réseau. Les volumes de transactions, la taille de l’ensemble des validateurs et la participation globale font tous varier le taux. Les récompenses de mise se comportent un peu comme un taux macro : lorsque le réseau est occupé et que la demande d’espace de bloc est élevée, les récompenses augmentent ; lorsque l’activité diminue, ils se compriment. Cette variabilité n’est pas seulement un risque à absorber passivement. C’est un signal qui peut être échangé.
Deuxièmement, le jalonnement est en partie illiquide de manière structurée. La file d’attente d’entrée du validateur d’ETH s’étend actuellement sur deux mois, ce qui signifie que le capital engagé aujourd’hui ne commence pas à rapporter avant plus de soixante jours. Cette dynamique de file d’attente crée une courbe vers l’avant. Le taux que vous espérez gagner dans trois mois n’est pas le même que le taux disponible aujourd’hui et l’écart entre eux est quelque chose qu’un marché devrait évaluer.
Ensemble, ces deux caractéristiques signifient que le rendement du jalonnement possède les ingrédients d’un véritable marché de taux : un indice de référence flottant qui évolue avec des fondamentaux observables et une structure de terme créée par une illiquidité réelle et des attentes d’activité de réseau à terme. C’est exactement le genre de marché où les gestionnaires actifs sont payés pour naviguer.
Saisir cette opportunité nécessite une boîte à outils qui n’existe pas encore sous une forme réglementée : des instruments qui vous permettent de fixer le rendement indépendamment du principal, afin qu’un acheteur puisse avoir un avis sur l’orientation des taux sans avoir à s’exposer au comptant ; des instruments à échéances définies qui rendent la prime d’illiquidité explicite et négociable ; et des instruments qui séparent entièrement le flux de revenus de la créance en capital, afin que chacun puisse trouver son détenteur naturel. Dans les titres à revenu fixe traditionnels, il s’agit d’obligations à coupons détachés, d’instruments à coupon zéro et de billets à taux variable. Ce sont les éléments de base sans lesquels vous ne pouvez rien gérer de plus sophistiqué qu’un fonds passif.
Une fois que ces instruments existent, le reste suit naturellement. Les premiers fonds de mise active ressembleront à ce que font aujourd’hui les gestionnaires du marché monétaire : effectuer une rotation sur plusieurs échéances, évaluer le risque d’illiquidité et prendre position sur l’activité du réseau à terme plutôt que de simplement collecter le taux que le réseau paie actuellement.
La finance décentralisée (DeFi) s’est attaquée à ce problème très tôt, bien qu’elle vise un marché différent et s’appuie sur des sources de rendement différentes. Des protocoles comme Pendle Finance ont construit un élégant moteur de tokenisation de rendement qui sépare les jetons principaux des jetons de rendement et leur permet d’échanger indépendamment. Les mécanismes fonctionnent, mais l’enveloppe n’est pas adaptée au capital institutionnel, car elle ressemble trop à un titre dans la plupart des juridictions et manque de clarté réglementaire.
Nous nous dirigeons vers un véritable marché obligataire pour le rendement crypto-natif, avec des structures de durée, des stratégies de durée activement gérées et des produits qui rivalisent sur la précision de leur gestion du rendement plutôt que simplement sur l’accès.
Les marchés haussiers récompensent le bêta. Les marchés baissiers récompensent les revenus. Les marchés matures récompensent la capacité à gérer les risques avec précision. Nous nous trouvons quelque part entre la deuxième et la troisième phase, et l’infrastructure nécessaire à cette troisième phase fait encore largement défaut.
Perspectives fondées sur des principes
Bitcoin comme garantie : le virage qui redéfinit le système financier
– Par Clara Garcia Prietofondateur, BTL
Il y a plus de cinq ans, suggérer que le bitcoin pourrait être utilisé comme garantie – et que les institutions financières traditionnelles pourraient sérieusement l’envisager – aurait semblé improbable. Aujourd’hui, ce scénario n’est plus théorique : le bitcoin est entré dans le système financier et, ce faisant, redéfinit ce que nous entendons par garantie. Bitcoin ne se contente pas de devenir une garantie, il redéfinit ce que signifie une garantie.
En tant qu’avocat, mon point de vue est clair : l’utilisation du bitcoin comme garantie est inévitable, mais la plupart des participants ne sont pas préparés aux risques que cela implique. À mon avis, ce sera la tendance dominante au cours des cinq à dix prochaines années.
Pour comprendre l’ampleur de ce changement, il est utile de s’intéresser à un exemple classique : un prêt immobilier. Dans cette structure, il existe un prêt (l’obligation principale) et une garantie (le bien) qui le sécurise. Bitcoin ne s’inscrit pas parfaitement dans la logique actuelle : il n’est pas lié à une juridiction spécifique, il ne s’appuie pas sur des registres publics et son contrôle repose sur des clés cryptographiques. Cela nous oblige à réinterpréter le concept de garantie plutôt que de simplement le reproduire.
Le Bitcoin a des caractéristiques uniques : c’est un actif numérique, fini, avec une offre fixe et déterministe. Beaucoup de ceux qui le détiennent – qu’il s’agisse de particuliers ou d’entreprises – ne veulent pas s’en séparer. D’une part, cela est dû à sa rareté et à son potentiel d’appréciation ; d’autre part, en raison des implications fiscales de sa cession. C’est là qu’intervient un changement clé : obtenir des liquidités sans vendre l’actif.
Il existe cependant une tension structurelle. Bitcoin ne dépend généralement pas d’intermédiaires, mais les transactions garanties doivent en dépendre dans une certaine mesure. Et c’est là le véritable point critique.
Dans les modèles centralisés, le principal risque est la garde. L’utilisateur doit avoir confiance que l’entité détenant la garantie agit avec diligence et reste solvable. Traduire cela en confiance dans le contexte cryptographique n’est pas un problème mineur et nécessite une analyse minutieuse de la façon dont la garde est gérée. Les institutions financières traditionnelles explorent déjà cette question, par exemple en évaluant l’utilisation des ETF Bitcoin comme garantie pour les clients institutionnels. Le mouvement a commencé, même si nous ne voyons encore que la pointe de l’iceberg.
Dans la finance décentralisée (DeFi), le problème est différent. Le Bitcoin natif ne peut pas être utilisé directement, car il nécessite l’utilisation de représentations tokenisées. Cela introduit de nouveaux risques : le recours aux contrats intelligents, le risque de protocole, les écarts de prix potentiels et la nécessité d’une gestion active des garanties. De plus, il peut y avoir des implications fiscales, selon la juridiction, si la transaction est traitée comme un événement imposable.
Dans le même temps, l’utilisation du bitcoin comme garantie commence à être intégrée dans les stratégies de trésorerie des entreprises. À mon avis, ce sera l’une des évolutions les plus pertinentes. Les entreprises disposant d’une forte liquidité et de bilans solides peuvent utiliser le bitcoin comme un actif stratégique, réduisant ainsi leur dépendance au financement externe. Ceux qui l’adopteront tôt bénéficieront d’un net avantage concurrentiel.
Cela dit, la volatilité du Bitcoin l’empêchera de remplacer les garanties traditionnelles. Aucun système financier ne peut s’appuyer exclusivement sur un actif susceptible de fluctuer considérablement sur de courtes périodes, car il nécessite un surdimensionnement et des mécanismes stricts de gestion des risques.
Nous sommes confrontés à une forme de garantie aux caractéristiques uniques qui ne peuvent être ignorées. La volatilité et les risques associés – conservation, contrepartie et structurel – sont réels. Mais son potentiel l’est aussi. L’utilisation du bitcoin comme garantie n’est plus une hypothèse ; cela deviendra de plus en plus courant. La question n’est pas de savoir si cela se produira, mais plutôt de savoir qui est prêt à le gérer correctement.
Titres de la semaine
– Par Francisco Rodrigues
L’industrie des crypto-monnaies a continué à mûrir lentement au cours de la semaine, les gros titres soulignant la résilience physique du réseau Bitcoin, l’évolution de la Fondation Ethereum et la poursuite de l’institutionnalisation de la technologie qui la sous-tend.
- Bitcoin peut survivre à la coupure de 72 % des câbles sous-marins dans le monde: C’est ce que révèle une étude de Cambridge s’étalant sur 11 ans et 68 pannes de câbles vérifiées. Il a révélé que l’infrastructure physique de Bitcoin est bien plus résiliente qu’on ne le pensait auparavant.
- La Fondation Ethereum publie un nouveau mandat définissant son rôle et ses principes fondamentaux: Dans un document de 38 pages, la Fondation Ethereum a exposé sa philosophie et son rôle en tant que gestionnaire du réseau Ethereum. Le document souligne que la mission principale d’Ethereum est de permettre l’autosouveraineté des utilisateurs et qu’il doit préserver la résistance à la censure, l’open source, la confidentialité et la sécurité.
- La Banque centrale européenne dévoile un plan financier symbolique pour renforcer l’autonomie financière de l’UE: La Banque centrale européenne a publié sa feuille de route Appia, décrivant un plan à long terme visant à construire un système financier de gros tokenisé ancré dans l’euro, utilisant la technologie des registres distribués et le règlement en monnaie de banque centrale.
- Mastercard lance un programme mondial de partenariat crypto avec plus de 85 entreprises: Mastercard a dévoilé son programme de partenariat Crypto, réunissant plus de 85 entreprises, dont Ripple, Solana, Circle, Binance et d’autres acteurs majeurs, pour accélérer les cas d’utilisation réels de la blockchain dans les paiements transfrontaliers, le règlement et les dépenses cryptographiques des consommateurs.
- Les marchés de prédiction reçoivent des conseils américains adaptés de la part de l’ancien ennemi de la CFTC: L’agence, qui était autrefois un opposant légal à certaines activités sur les marchés de prédiction, est en train d’établir une politique pour leur surveillance, avec des conseils émis par le personnel aux entreprises réglementées et le déploiement de lignes directrices initiales.
Graphique de la semaine
Les volumes de cartes cryptographiques ont atteint un record de 140 millions de dollars alors que les jetons Neobank sont à la traîne
Les volumes hebdomadaires de cartes cryptographiques poursuivent leur tendance à la hausse constante, atteignant cette semaine un nouveau cap de 140 millions de dollars, en grande partie grâce à la contribution dominante de 91 millions de dollars de RedotPay. Bien que l’indice de performance des néobanques au sens large (y compris des jetons comme Avici et ETHFI) reste en baisse de 34 % depuis le début de 2025, il a montré des signes d’un récent redressement avec une reprise de 10 % depuis le début du mois. Cette divergence suggère que même si les valorisations des actifs continuent de se remettre de leurs plus bas niveaux annuels, l’utilité réelle et le volume des transactions des cartes cryptographiques atteignent des sommets sans précédent.
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Remarque : les opinions exprimées dans cette chronique sont celles de l’auteur et ne reflètent pas nécessairement celles de CoinDesk, Inc., CoinDesk Indices ou de ses propriétaires et sociétés affiliées.
